移动版

北新建材(000786):兼具稳健性和成长性 全球龙头再起航

发布时间:2020-03-14    研究机构:安信证券

石膏板主业龙头地位稳固,收购10 大生产基地实现防水产能全国布局,高成长性可期。根据公告,公司是中国建材旗下唯一的石膏板生产商,是全球最大的石膏板生产商,截至2019 年中报石膏板产能27亿平方米,国内/全球市占率约60%/40%,公司2019 年会议提出实现全球30 亿平方米产能布局,计划进一步提升市占率,实现国内/全球市占率80%/50%。2019 年随着竣工回暖,预计石膏板需求小幅回升,公司ROE 水平领先国际,成本和规模具备绝对优势,公装渠道稳固、品牌影响力加强,有望继续挤出中小产能扩大市占率。同时防水板块有望利用石膏板渠道协同发力。

成本+渠道构建护城河,高回报龙头成长潜力巨大。公司发展前期通过自建和收购的模式扩大产能,规模优势和成本优势明显,后期通过渠道下沉和品牌优势牢牢占据市场。公司毛利率、ROE 领先国际水平,主要受益于公司强大的成本控制能力,具体体现在:(1)通过提前布局占据副产石膏和煤电热源;(2)自建+收购迅速实现全国布局,降低运输成本;(3)凭借自建石膏板产能降低原材料护面纸价格,预计产能释放后将满足50%以上的护面纸需求;(4)优化管理制度,改善运营效率。此外,公司公装渠道稳固,凭借高中低档产品全品牌覆盖和强大的研发能力,有望进一步提升市占率,随着产品升级和渗透率进一步提升,提价放量可期。2018 年公司ROIC/WACC 为2.3,收现比达到111.9,34%的生产基地实现了“投资1 亿,年税后净利润5000 万”的六星标杆企业目标。

目前石膏板市场实际需求约250 亿元,逐渐逼近需求上限。2019 年竣工增速改善,预计2020 年竣工继续回暖,释放石膏板需求空间。公司石膏板需求70%来自公装领域,翻新周期较短,预计公装领域增长稳健,家装领域随着产品更新升级有望提升渗透率,装配式建筑的推广将提升石膏板隔墙用量。同时,公司10 亿平米海外产能正在规划中,有望凭借中建材渠道优势打开广阔市场。我们判断2020 年需求主要来自增量房屋竣工市场229 亿元和存量翻新市场21 亿元,长期期待行业集中度提升和产品结构转型升级,渗透率有望进一步提升。

新增长极:首家防水国企,协同发力成长可期。目前防水市场规模逾千万亿元,然而市场集中度不高,目前市占率排名前两位的东方雨虹/科顺股份市占率约为8%和2%。随着公司全球生产布局及销售渠道建立,规模效应迅速增强,借助北新品牌优势和渠道能力,有望嫁接北新公装渠道加速进入下游供应名单,同时积极争取小B 端及C 端客户。

我们认为,北新入局防水将有助于防水行业结构优化,重新构建区域布局和行业竞争关系,行业集中度有望进一步提升,同时北新凭借极低的负债比率和充裕的现金流,有望避开防水行业固有的回款难题,加速提升市占率。

投资建议:买入-A 投资评级,预计公司2019 年-2021 年的收入增速分别为3.3%、28.8%、12.3%,考虑到2019 年公司净利润受泰山石膏诉讼费用影响约18.46 亿元,我们预计2019、2020 及2021 年公司归母净利润分别为4.2 亿元、28.1 亿元和34.5 亿元,EPS 分别为0.25元、1.66 元和2.04 元,PE 分别为109、16 和13 倍。我们看好公司防水板块成长性,对应2021年盈利预测和公司及可比公司PE给出20x估值,目标价为33 元/股。

风险提示:地产竣工改善不及预期、原材料及燃料价格上涨、防水板块业绩不及预期、石膏板产品结构升级不及预期。

申请时请注明股票名称